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    Alternativas na Política Económica Europeia?

    Comunicação apresentada por Eduardo Catroga no âmbito do ciclo de jantares sobre a “Europa, Portugal e o Euro”, organizados em parceria pelo Centro Nacional de Cultura, a Associação Portuguesa de Imprensa e o Grémio Literário.

    Eduardo Catroga

    Em primeiro lugar quero agradecer ao Centro Nacional de Cultura, à Associação Portuguesa de Imprensa e ao Grémio Literário o convite para ser hoje (26/02/2015) o “guest speaker” deste ciclo de jantares sobre a Europa, Portugal e o Euro.

    Escolhi o tema “Alternativas na Política Económica Europeia?”, porque penso que é importante.

    No seu tratamento, vou abordar as questões seguintes:

    1. A fraca dinâmica económica da Europa face aos EUA é explicada por diferentes políticas económicas contra cíclicas?
    2. O ajustamento macroeconómico nos países periféricos na zona euro: haveria outra solução?
    3. É possível na zona euro uma política orçamental mais expansionista?
    4. Que evolução na política monetária?
      4.1 Na Zona Euro quais as limitações de uma política monetária expansionista?
      4.2 Quais os objetivos do “Quantitative Easing” que vai ser lançado pelo BCE na Zona Euro?
      4.3 As políticas monetárias expansionistas vieram para ficar? Quais os riscos?
    5. Quais as questões estruturais chave da Economia Europeia?

    1. A fraca dinâmica económica da Europa face aos EUA é explicada pelas diferentes políticas económicas contra cíclicas?

    • As dificuldades das economias europeias no novo contexto da economia mundial, com aceleração da globalização nas duas últimas décadas, expressou-se na queda do PIB potencial, num crescimento económico cada vez mais fraco numa perspetiva de médio e longo prazo (estagnação da produtividade e da população ativa), e na perda de quotas de mercado no comércio internacional.
    • A menor dinâmica económica europeia, quando comparada com a dos EUA, tem sido uma constante nas últimas décadas. Mas no pós-crise de 2008 o desvio é considerável, desde 2010, no crescimento do PIB em volume, na evolução do investimento produtivo e da taxa de desemprego.
    • Ouve-se muitas vezes a defesa da tese seguinte: o crescimento fraco e o desemprego elevado na zona euro explicam-se, por um lado, pela redução demasiado rápida e simultânea em todos os países da zona euro do défice público; e, por outro, pela reação tardia do BCE, que vai pôr em prática apenas em Março de 2015 uma política de expansão monetária - “Quantitative Easing” (QE) - enquanto a Reserva Federal dos EUA a introduziu nos finais de 2008.
    • Mas a análise mostra que não tem sido o carácter demasiado restritivo das políticas económicas contra-cíclicas que explicariam a ausência de uma retoma de crescimento mais vigorosa na zona euro.

    O “gap” de crescimento EUA/Europa não se pode explicar pelas diferenças de política orçamental ou de política monetária, uma vez que:

    • os EUA evidenciam, desde 2010, uma redução mais rápida do défice público estrutural.
    • as taxas de juro a 2 anos e a longo prazo não têm sido muito diferentes nos EUA e na Alemanha.

    Claro que a situação das taxas de juro é diferente se se compara os EUA e o conjunto da zona euro. Mas tal não é consequência de diferenças na política monetária, mas tem origem, sim, no tipo de organização institucional da zona euro, com a ausência de mecanismos típicos do Federalismo. Voltaremos a abordar este tema.

    • Pensamos que o papel das políticas orçamentais e monetárias na explicação da fragilidade económica relativa da zona euro é secundário. Existem duas outras explicações mais importantes.

    Primeira explicação: em 2008-2009, a primeira vaga da crise da zona euro desencadeia-se quando os países do Norte da Europa, com excedentes financeiros, se recusaram a continuar a financiar os países do Sul (a periferia), com persistentes défices externos e com dívidas externas crescentemente elevadas, reveladores de uma má alocação de recursos na economia que levou à deterioração da respetiva competitividade externa. Daí uma crise na balança de pagamentos nos países do Sul. Donde uma subida das taxas de juro, a necessidade de reduzir a procura interna, até ao desaparecimento dos défices externos, por travagem do financiamento externo.

    De destacar que os chamados países periféricos, numa época de endividamento externo fácil e barato, desperdiçaram uma oportunidade histórica de renovação estratégica do seu tecido produtivo. Aplicaram, antes, durante muitos anos, a poupança externa que capturaram (ao mesmo tempo que reduziram a poupança interna) em sectores infraestruturais, nos sectores fracamente expostos à concorrência internacional (construção, habitação...) e em consumo privado e público. Esses países não evidenciaram em geral falta de investimento, mas sim um investimento de má qualidade, público e privado, o que explica a evolução negativa da eficiência marginal do capital.

    Segunda explicação: em 2010-2012, a segunda vaga da crise na zona euro desenvolve-se devido à subida rápida das taxas de endividamento público directo e indirecto (uma parte significativa até aí “oculta”) que os investidores privados se recusam a continuar financiar em condições normais devido à perceção de “risco país” elevado. Trata-se agora de uma crise das dívidas soberanas, de um problema de solvabilidade financeira orçamental. O que conduziu de novo a uma forte alta das taxas de juro e à queda do PIB.

    • O ajustamento macroeconómico aconteceu em geral nos países periféricos, sem ou com programa formal com a “Troika” ou “Instituições”, (ou seja com a EU/BEE/FMI). Sem o apoio destas instituições os países periféricos teriam caído na bancarrota.É um facto inelutável.
    • Claro que a situação de curto prazo foi agravada pela ausência de mecanismos de Federalismo na zona euro. Num Estado federal, a existência de transferências (automáticas ou voluntárias) entre as regiões implica que os défices ou excedentes financeiros das regiões não têm importância. Se a dívida pública fosse federal, e dado que a zona euro tem excedente externo desde 2010, uma dívida pública federal da zona euro seria financiada sem dificuldade a partir da poupança da zona euro. Mas as instituições europeias são ainda o que são...

    Outros fatores chave estruturais que explicam a maior dinâmica da economia dos EUA:

    • A recuperação da atividade económica e do investimento produtivo nos EUA nos últimos anos tem vindo a ser induzida pela “reindustrialização”, a qual é favorecida por uma forte competitividade-custo, devida à abundância e baixo preço da energia.
    • A forte flexibilidade no funcionamento dos mercados de bens e serviços, que determina uma maior rapidez no ajustamento.
    • A forte flexibilidade do mercado de trabalho, que leva as empresas a gerarem mais emprego, sobretudo no sector dos serviços;
    • A existência de um ambiente (enquadramento) favorável à iniciativa empresarial, à inovação, e ao risco.
    • O maior dinamismo demográfico, com uma maior capacidade de integração dos fluxos de imigração.

    Na Europa, na zona euro, não tem existido nenhum motor de crescimento de grande dimensão, na medida em que:

    • O peso específico da economia alemãé reduzido (21% do PIB europeu) e o seu potencial de crescimento é limitado pelo envelhecimento demográfico, estando o investimento produtivo muito dependente da dinâmica do comércio internacional;
    • Os “motores” francês e italiano (que em conjunto representam 28% do PIB europeu) estão há muito “gripados”, bloqueados por problemas estruturais do lado da oferta, que dificultam a melhoria da produtividade e da competitividade, e que condicionam a evolução do investimento e do emprego.

    Temos, assim, três explicações maiores para a diferente dinâmica económica EUA/Europa:

    • A organização institucional: a ausência de federalismo impõe o equilíbrio externo nos países “deficitários” e cria um risco permanente nas dívidas soberanas de alguns países, com potenciais efeitos sistémicos;
    • A ausência na Europa de motores de crescimento possantes, com massa crítica adequada, que façam crescer a economia, independentemente de políticas contra-cíclicas.
    • A tendência de crescimento populacional e a menor taxa de desemprego nos EUA. O que, conjugado com uma melhor evolução relativa da produtividade, determina uma taxa de crescimento potencial significativamente superior.

    2. O ajustamento macroeconómico nos países periféricos da zona euro: haveria uma outra solução?

    • Certas correntes de pensamento político-económico (particularmente na Grécia, Espanha e Portugal...) têm defendido que foi a estratégia económica executada na zona euro a partir de 2008 que provocou, sobretudo nos países periféricos da zona euro, o recuo do poder de compra da população, o empobrecimento relativo e o aumento do desemprego. Mas teria sido possível uma outra estratégia?
    • O problema é que, em 2008, todos os países chamados periféricos estavam numa situação de défices externos e de dívidas externas muito elevadas. Por razões diversas: défices públicos elevados na Grécia, Portugal e Itália; excesso de endividamento privado em Espanha, Portugal, Irlanda, Itália; perda de competitividade em Itália, Espanha e Portugal; fraca dimensão em geral do sector da indústria transformadora (com exceção da Irlanda). O restabelecimento da sua solvabilidade externa era um imperativo. Não havia alternativa, em tais condições.
    • Na ausência de Federalismo (mas as instituições europeias são o que são) e na ausência da capacidade de desvalorização das suas moedas como paliativo para melhorar a curto prazo as suas contas externas, e considerando as suas estruturas económicas, só alteráveis a médio e longo prazo, todos estes países teriam, necessariamente, que reduzir a procura interna, até ao ponto do desaparecimento dos défices externos.
    • A discussão pode concentrar-se nas vias utilizadas para reduzir a procura interna (redução do investimento, do défice público, e de que maneira, baixa dos salários e pensões, aumento de impostos...), mas não sobre o facto de, nessa situação e nos constrangimentos existentes, ser sempre necessário reduzir a procura interna. Logo, o ajustamento macroeconómico seria sempre incontornável.

    3.É possível na Zona Euro uma política orçamental mais expansionista?

    • Muitas análises empíricas e teóricas evidenciam que na Zona Euro o multiplicador orçamental (efeito de uma variação do défice público sobre o PIB) é elevado, apontando para valores à volta de 1, ou até superiores.
    • As estimativas do multiplicador orçamental mostram que na zona euro não se verifica uma situação de “neutralidade ricardiana”: a alta do défice público não é compensada por uma alta da poupança das famílias (ou a baixa do défice por uma baixa da poupança), contrariamente ao que se verificou no passado em alguns países (Suécia, Canadá, Dinamarca, Irlanda e Itália). Onde existe, aliás, um debate se se observou a neutralidade ricardiana ou os efeitos de uma política monetária muito expansionista no momento da redução dos défices públicos.
    • Na zona euro, hoje em dia, a política monetária jáé muito mais expansionista, pois as taxas de juro são já muito baixas e o euro já iniciou a sua depreciação em 2014.
    • Teoricamente, poder-se-ia hoje utilizar o multiplicador orçamental, mesmo em caso de uma política monetária inalterada.É um facto que a redução do défice na zona euro, desde 2009, teve um efeito negativo sobre a atividade económica global. Significa isto que, hoje, um aumento de défice público global na zona euro teria um impacto positivo sobre o PIB europeu, mas a curto prazo.
    • Mas tal seria desejável a médio e longo prazo atendendo ao nível elevado de endividamento público na zona euro, a caminho dos 100% do PIB?

    Só existe uma situação em que poderá justificar-se: se o acréscimo de endividamento público for aplicado em investimento público reprodutivo, e não em investimento público mau ou pouco reprodutivo.É este princípio que levou a prever no “Plano Juncker” que as contribuições dos Estados-membros para o Fundo Europeu de Investimento sejam dedutíveis ao objetivo do défice público máximo aceite (3% do PIB). O que exigirá uma seleção criteriosa dos projetos de investimento.

    Mas no tema do aumento do endividamento público existem outros fatores a ponderar:

    • • Não nos podemos esquecer que a taxa de crescimento potencial nominal da zona euro é fraca, com a baixa evolução da produtividade, o envelhecimento da população e a baixa inflação. O que torna mais difícil a prazo a redução das taxas de endividamento público.
    • • Não é de excluir, a prazo, uma subida das historicamente baixas taxas de juro na zona euro, em consequência do aparecimento de novos fatores de risco: subida do preço do petróleo e das matérias primas; enfraquecimento da procura de obrigações do Estado, em consequência do envelhecimento demográfico, ou da falta de confiança; saída de investidores externos da dívida pública, etc.

    Entende-se, assim, que a conjuntura atual deve ser aproveitada para a obtenção de saldos primários orçamentais consistentemente positivos, sobretudo no caso dos países com níveis de endividamento público superiores à média (Portugal, Grécia, Irlanda, Itália...) ou nos que apresentam trajetórias preocupantes no rácio da dívida pública (casos da França, Espanha...)

    Isto sem prejuízo de, em função da especificidade das situações dos países com défice excessivo, se adopte uma interpretação flexível das regras do Tratado Orçamental. Tal já hoje se verifica, mas pensamos que vai acentuar-se nos próximos tempos, até pelas dificuldades de gestão orçamental da França e da Itália.

    Também admitimos, a prazo, a revisão das metas europeias de redução do stock das dívidas públicas, com a fixação de objetivos intermédios, país a país, com o alongamento dos prazos para a consecução do objetivo de referência dos 60% do PIB, com um objetivo intermédio mais flexível.

    Claro que seria desejável, também, que os países do norte da Europa, com maior margem orçamental (como a Alemanha) seguissem políticas orçamentais mais expansionistas. Simplesmente, não nos podemos esquecer da pressão que o envelhecimento contínuo da população nesses países vai continuar a exercer sobre as contas públicas (despesas de saúde e pensões). Pelo que não é de esperar que tal aconteça em larga escala.

    No caso da Alemanha, ainda, está muito arreigada a preferência social pelo equilíbrio orçamental. Como aliás, pela moderação salarial, para que a competitividade-custo das empresas alemãs não seja afetada, apesar da alta sofisticação tecnológica da gama da sua produção. Ainda que se seja de esperar uma política salarial mais expansionista, com o salário mínimo em 2015 e um acréscimo da pressão sindical, com efeitos positivos na procura agregada da zona euro.

    4. Que evolução na política monetária?

    4.1. Quais as limitações para uma política monetária mais expansionista?

    • A política monetária é expansionista quando as taxas de juro a longo prazo são fracas comparativamente com o crescimento potencial nominal. O que normalmente permite: reduzir duradouramente as taxas de endividamento; estimular o investimento das empresas e das famílias; fazer subir o preço dos ativos.
    • Nos EUA, as taxas de juro a longo prazo foram baixas em relação ao crescimento potencial desde 2002, muito baixas desde 2008, o que induziu a redução da taxa de endividamento privado, a recuperação do investimento empresarial e a subida do preço dos ativos.
    • Na Zona Euro, as taxas de juro a longo prazo foram superiores à taxa de crescimento potencial nominal até ao Verão de 2014, o que explica, também, o baixo nível de desendividamento do sector privado, a fraca retoma do investimento e do preço dos ativos.
    • Nos EUA, hoje em dia, o crescimento potencial nominal estima-se em 3,2% ao ano. Assim, uma taxa de juro a 10 anos de 2% corresponde a uma política monetária muito expansionista.
    • Na zona euro, a taxa de crescimento potencial nominal é estimada da ordem dos 1,3% ao ano. Logo, seria necessário uma taxa de juro a 10 anos, para o conjunto da zona euro, da ordem dos 0,5% para termos uma política monetária expansionista.

    Mas, tendo presente a dispersão de taxas entre os países da zona euro, seria necessário que os países “core” tivessem taxas de juro a 10 anos persistentemente negativas, com as consequências desfavoráveis graves associadas: desencorajamento da poupança; dificuldades para os investidores institucionais de obrigações (rendimento nulo das carteiras de seguros-vida...); problemas para os bancos (ausência de rentabilidade do crédito com curvas de taxas de juro “flat”).

    4.2. Quais os objetivos do “Quantitative Easing (QE)” que vai ser lançado pelo BCE na Zona Euro?

    • O “objetivo oficial” do “QE” do BCE é fazer subir a taxa de inflação para um valor próximo do objetivo dos 2%, para se evitar o risco de deflação.Mas, na realidade, o “QE” tem outro efeito eventualmente mais poderoso: representa, de facto, na medida de compra de dívida pública pelo Banco Central, uma anulação da dívida pública, uma verdadeira monetização dessa parcela.

    Analisemos os dois potenciais efeitos sobre a taxa de inflação, e monetização de dívida pública

    O “QE” pode mesmo fazer subir a taxa de inflação e por que canais

    Analisemos os potenciais canais de transmissão: impacto na compra de bens e serviços; efeitos de riqueza; inflação importada; inflação antecipada.

    • Quanto à compra de bens e serviços, recordemos que hoje os vendedores de obrigações do Estado, mais do que as famílias, são investidores institucionais, companhias de seguros, fundos, bancos, etc. E tais investidores, se venderem as obrigações do Estado, que em dado momento têm em carteira, tendem a comprar outros ativos: ações, imobiliário...

    Foi o que se viu a partir de 2009 claramente nos EUA e no Reino Unido, e em 2013 no Japão. O que explica a pressão para a alta do preço dos ativos.

    • Quanto aos “efeitos de riqueza”, o QE pode estimular a procura interna se as famílias, com a liquidez acrescida, consumirem mais e as empresas investirem mais. Em 2013, tal verificou-se nos EUA e no Japão, mas de uma forma muito ténue na zona euro. De 2002 a 2008, a alta da “taxa de riqueza” na zona euro não fez baixar a taxa de poupança das famílias.
    • Quanto ao canal da “inflação importada”, se os vendedores das obrigações do Estado utilizarem a liquidez suplementar para comprar ativos estrangeiros, então tal implicará a saída de capitais e a depreciação da taxa de câmbio. Foi o que se observou em 2009 no Reino Unido (e não ulteriormente), depois de 2013 no Japão, mas não nos EUA.

    Na zona euro, a depreciação da taxa de câmbio vem mais da saída de capitais a curto prazo, de natureza especulativa, do que da diversificação de carteiras de obrigações ou ações. O ponto importante é o impacto de uma possível subida da inflação através da “inflação importada” com a depreciação do euro, como se viu no Japão. A “inflação importada”, reduziu o rendimento do Japão, pois que o custo das importações aumentou mais proporcionalmente que a subida nas exportações, o que é o inverso do fim em vista que é uma subida do rendimento, reduzindo as taxas de endividamento, o risco de deflação.

    • Quanto ao canal “inflação antecipada”, pode-se imaginar, mesmo que na realidade o mecanismo não exista, que os agentes económicos antecipem que o “QE” conduz a uma alta da inflação. Então, a “inflação antecipada” faz subir a taxa de “inflação efetiva”, por exemplo provocando uma subida mais rápida dos salários.

    O que se tem observado? Tal fenómeno não se verificou nos EUA e no Reino Unido, mas sim no Japão num primeiro instante. Mas o efeito na Zona Euro não é pouco visível.

    • Da análise dos “canais” potenciais de transmissão do “QE” à taxa de inflação, parece-nos que o da “inflação importada” é o mais possível, ainda que não o mais desejável, pois o aumento do custo das importações reduz o rendimento do país no caso em que elasticidade-preço do volume das exportações for baixo comparativamente com a incompressibilidade das importações.
    • O “QE” é, muitas vezes, considerado uma simples política monetária quantitativa, agindo através da liquidez bancária, dos efeitos de riqueza, ou da taxa de câmbio. Mas o “QE” é também uma arma da política fiscal dos Estados, que melhora a respetiva solvabilidade orçamental, por três mecanismos importantes: primeiro: a monetização da dívida pública equivale à anulação dessa parte da dívida pública; segundo: o efeito na redução da taxa de juro real a longo prazo reduz a fatura dos juros da dívida pública; terceiro: a criação de moeda significa aumento do “imposto de senhoriagem”, ou imposto inflacionista, com o aumento da oferta de moeda pelo Banco Central.
    • A monetização da dívida pública pelo “QE”: o Banco Central compra dívidas públicas e paga criando moeda. O que é equivalente à anulação da dívida pública comprada pelo Banco Central. Com efeito, os bancos centrais entregam os seus lucros aos Estados. Se um Banco Central compra dívida pública do seu país, o Estado paga-lhe os juros correspondentes, mas o Banco Central devolve-os como lucro distribuído. A dívida pública comprada é na realidade anulada (como se se consolidasse o balanço do Banco Central e o balanço do Estado). Mas não haverá subsidiação cruzada entre países (ou verdadeira mutualização) se o stock de dívida pública no balanço do BCE for proporcional à quota acionista de cada país. Logo, existe monetização mas não mutualização (esta equivaleria na prática à existência de uma parcela de euro-bonds).
    • A baixa da taxa de juro real a longo prazo, e logo a baixa da fatura dos juros da dívida pública, resulta normalmente do aumento da procura de obrigações públicas pelo Banco Central.
    • O imposto de “senhoriagem” ou inflacionista, implícito na criação de moeda, pode ser importante, atingindo hoje 1% do PIB por ano nos EUA e no Reino Unido.

    Em resumo, o “QE” na zona euro poderá ter poucos efeitos monetários: os bancos na zona euro não evidenciam necessidades de liquidez (não estão a utilizar em pleno os esquemas “repos” de refinanciamento junto do BCE); os efeitos de riqueza são fracos; e o euro deprecia-se pouco.

    Mas o “QE” pode vir a ser, na prática, essencialmente, um instrumento de política fiscal de melhoria da solvabilidade orçamental. Claro que o BCE não explicita esta interpretação. E teve o cuidado de não permitir (ainda?) a subsidiação cruzada.

    4.3. As políticas monetárias expansionistas vieram para ficar? Quais são os Riscos?

    • Ainda que em graus diferentes, as políticas monetárias dos diferentes países da OCDE são em geral expansionistas. Neste momento, em Fevereiro de 2015, as políticas monetárias ainda são expansionistas nos EUA, no Reino Unido, no Japão, e caminham na zona euro para uma maior expansão.

    Existem cinco razões principais que levam a pensar que os Bancos Centrais terão muita dificuldade em saírem de políticas monetárias muito expansionistas: contexto de baixa inflação; fraqueza do crescimento potencial; impacto na valorização da carteira de obrigações dos investidores institucionais e bancos; níveis elevados das taxas de endividamento; “guerra de taxas de câmbio”.

    Analisemos cada uma destas razões.

    • Quanto ao “contexto de baixa inflação”, a taxa de inflação é fraca em todos os países da OCDE, salvo em situações pontuais (por exemplo, em resultado da depreciação do Yen e alta do IVA no Japão).

    Tal explica-se: por uma forte flexibilização dos mercados de trabalho (os salários reais não aceleram, mesmo quando as economias se aproximam do pleno emprego); pela pressão concorrencial derivada da globalização dos mercados; pelo aumento da oferta de petróleo e de outras matérias-primas, etc.; pela evolução tecnológica e seu impacto na melhoria da eficiência, etc.
    Claro que a fraqueza da inflação não estimula os Bancos Centrais a passarem a uma política monetária mais restritiva.

    • Quanto ao factor “fraqueza do crescimento potencial”, de notar que a queda do crescimento potencial é um facto, em todos os países da OCDE, em consequência do enfraquecimento dos ganhos de produtividade, das elevadas taxas de desemprego e do envelhecimento populacional. O que leva os respetivos Bancos Centrais a manterem políticas monetárias expansionistas, por duas razões:

    Uma razão objetiva: só uma taxa de juro baixa a longo prazo é compatível com um fraco crescimento potencial, em situações de taxas de endividamento elevado.

    Uma outra razão, esta irracional: os Bancos Centrais querem estimular o crescimento real fraco, esquecendo que tal vem em grande parte do fraco potencial de crescimento, que a política monetária não pode grandemente corrigir. Confundido crescimento a curto prazo e crescimento potencial.

    • Outra razão que condiciona os Bancos Centrais a executarem políticas monetárias mais restritivas, é o impacto da subida das taxas de juro no balanço dos investidores e bancos, pela criação de imparidades no valor das carteiras, gerando dificuldades de solvabilidade.
    • Também vai no mesmo sentido de manutenção de taxas de juro baixas, a situação de elevados níveis de endividamento público e privado nos países da OCDE.
    • A quinta razão para a manutenção de políticas monetárias acomodatícias, é a chamada “guerra de câmbios”, o que se liga com o facto de as políticas monetárias dos vários países/blocos económicos poderem gerar movimentos cambiais não “cooperativos”. Pelo receio de perda de competitividade cambial, os Bancos Centrais poderão ser tentados a não subirem as taxas de juro, mesmo quando tal se afigure desejável.
    • Então, se existe uma probabilidade de as políticas monetárias permanecerem, num horizonte largo, muito expansionistas, quais são os riscos?

    Três riscos principais: excesso de liquidez, gerando “bolhas” nos preços dos ativos (ações, imobiliário,...); limitação para os bancos centrais reagirem a um choque inflacionista não antecipado; incapacidade de os bancos centrais baixarem as taxas de juro (se elas já estão tão baixas), para estímulo da atividade económica.

    O risco maior na política económica de curto prazo é andarmos de “bolha” em “bolha” no preço de ativos (ações, imobiliário, ...), pondo-se em causa a sustentabilidade do crescimento económico. Na prática, termos ciclos económicos sincronizados com os “ciclos de estímulos monetários”.

    5. Quais as questões estruturais chave da economia europeia?

    O anteriormente exposto evidencia as limitações da política orçamental e da política monetária na criação de condições para um crescimento económico sustentado. A Europa, para além do grave problema demográfico, debate-se com outras questões estruturais chave que condicionam o potencial de crescimento a médio e longo prazo:

    • Primeira questão: como fazer funcionar a Zona Euro num quadro de estabilidade macroeconómica. Referimos atrás as consequências da falta de Federalismo no desencadeamento de crises na balança de pagamentos nos Estados-membros que não consigam gerar o equilíbrio externo das suas economias, financiar adequadamente os seus défices de financiamento e melhorar as suas estruturas produtivas. Em suma, a sua competitividade externa.

    O “antídoto” para esta questão, para além da necessária disciplina financeira, passa por uma política económica europeia mais integrada. O que exigirá mais integração política, capaz de gerar uma maior coordenação das políticas económicas de curto prazo e melhor qualidade na implementação das políticas estruturais para a melhoria da competitividade.

    Daí ser desejável a reforma do modelo institucional da Europa, a caminho de um maior grau de integração política, reforçando os instrumentos típicos do Federalismo.

    Mas existem muitas dificuldades à concretização deste desiderato. Até porque existem preferências políticas e sociais diferentes.

    Vejamos os casos paradigmáticos das economias francesa e italiana. Estes países são diferentes da generalidade dos outros países da OCDE no que respeita a:

    • grau de generosidade da proteção social, com custos sociais acrescidos;
    • papel do Estado, com um maior peso da despesa pública no PIB;
    • distribuição dos rendimentos e funcionamento do mercado de trabalho, com maior proteção para quem está empregado.

    Destas preferências sociais diferentes, resultam:

    • Uma carga fiscal e parafiscal mais elevada que a de outros países, em particular sobre as empresas;
    • Uma repartição de rendimentos mais favorável aos trabalhadores, o que explica, em parte, uma rentabilidade empresarial do capital investido mais baixa, quando existam dificuldades de subida na cadeia de valor no contexto da maior pressão concorrencial com a globalização dos mercados.

    Essas preferências sociais são legítimas. Mas numa economia globalizada há que ter consciência que, com as taxas de câmbio fixas na zona euro e com a livre circulação de capitais, uma pressão fiscal mais forte sobre as empresas e uma rentabilidade do capital mais baixa, implicam normalmente perda de competitividade relativa nos sectores expostos à concorrência internacional:

    • Uma perda de investimento empresarial relativamente a outros países, o que se nota sobretudo em Itália;
    • Uma perda de capacidade de produção, em favor de outros países, o que é claro em França e ainda mais em Itália;
    • Uma perda de emprego, nessas economias, com a deslocalização das empresas.

     

    Assim, quando os cidadãos dos países, como a França e a Itália, têm duradouramente preferências sociais distintas das de outros países concorrentes na atração de investimento no sector produtivo, agravando, para além de certa medida, os custos do contexto empresarial, devem ter consciência que é natural que se verifique uma tendência para a diminuição do peso dos sectores concorrenciais nas suas estruturas produtivas, e uma maior concentração de recursos nos “sectores protegidos”. Com o risco da necessidade, a prazo, de se reduzir a procura interna para equilibrar o comércio externo.

    O que levanta a questão seguinte: um país pode ter hoje um modelo económico e social muito diferente, sem outras vantagens competitivas compensatórias consideradas relevantes pelos investidores? Nesse cenário, seria necessário, que pudessem ajustar a taxa de câmbio (para corrigir os desvios de competitividade e de rentabilidade), ou então reduzir a mobilidade internacional do capital, o que é, em geral pouco compatível com os compromissos internacionais assumidos.

    Portanto, a questão estrutural da economia europeia chave é a da competitividade. O que exige a vontade política no sentido da implementação de políticas estruturais do lado da oferta de bens e serviços, para a revitalização do tecido produtivo e do emprego.

    Qual o papel da política económica europeia no domínio das ações estruturais para a melhoria da produtividade e da competitividade, e logo do crescimento potencial?

    A União Europeia começou a preocupar-se tarde com os chamados “desequilíbrios estruturais” das economias, e não apenas com os objetivos orçamentais. Para tanto, emite hoje alertas e recomendações, passando à fase de uma coordenação mais intrusiva das políticas económicas.
    Também começou a fazer um “trade-off” – o que é positivo – entre uma maior flexibilidade na correção temporal dos défices orçamentais excessivos e a exigência quanto aos compromissos nacionais de implementação das reformas estruturais.
    A União Europeia tem vindo igualmente, progressivamente, a aperfeiçoar as suas políticas estruturais horizontais: concorrência e regulação dos mercados; investigação e desenvolvimento; energia e ambiente, emprego; desenvolvimento regional, etc. Um instrumento fundamental de apoio às políticas estruturais nacionais têm sido os chamados Fundos Estruturais (exs: FEDER, FSE, etc...). No entanto, não nos podemos esquecer as limitações do Orçamento da EU, apenas 1% do PIB europeu, quando nos Estados Federaisse atingem valores muito superiores.

    Mas não nos iludamos nesta fase: As reformas estruturais que as economias europeias necessitam para impulsionar a sua competitividade, o seu crescimento potencial, o investimento produtivo e o emprego, têm que ser essencialmente nacionais.

    O diagnóstico estrutural para a melhoria da competitividade na Europa e na generalidade dos países é recorrente. O que tem faltado, em muitos, e nomeadamente na França e na Itália, é a capacidade política para a implementação das reformas estruturais de qualidade.

    Por exemplo, quais são as reformas estruturais mais urgentes em França, para impulsionar o crescimento a longo prazo e o emprego?

    Uma instituição financeira francesa, no seu “Recherche Economique” de há poucos dias, recordava as reformas estruturais mais urgentes em França, para as quais tem faltado vontade política:

    • Reformas (fiscalidade e parafiscalidade, e formação dos salários) que permitam reduzir custos e recuperar a rentabilidade das empresas, essencial para a atracão de investimento, uma vez que o sub-investimento empresarial aparece como uma das causas do fraco crescimento a longo prazo;
    • Aumento da intensidade concorrencial em muitos sectores da economia, muito especialmente nos serviços, cujos preços relativos crescem mais aceleradamente, pondo em causa a competitividade relativa dos sectores expostos à concorrência internacional;
    • Modificação do funcionamento do mercado de trabalho, para evitar que os salários reais cresçam continuamente mais do que a produtividade.
      Note-se que o custo salarial na indústria em França é similar ao da Alemanha, só que o nível de sofisticação da gama de produção industrial é nitidamente mais elevada na Alemanha do que em França (a estimativa da elasticidade – preço das exportações em volume é de 0,7% em França contra 0,2% na Alemanha).
    • Quinta reforma considerada urgente em França: reforma dos sistemas de educação e de formação.
      A duração longa de desemprego jovem, a classificação da França nos inquéritos da OCDE sobre as competências da população activa, revelam deficiências nos sistemas educativo e de formação profissional.

      São apenas exemplos. Todos os países europeus precisam de reformas estruturais profundas e de qualidade. O “mix” de reformas tem de ser o adequado às especificidades de cada um. Muitos países precisam de uma maior competitividade fiscal, da reforma estrutural da despesa pública, da simplificação do aparelho do Estado, de melhorias de funcionamento nos mercados de bens e serviços, no sistema de justiça e na qualidade das instituições.

      O que tem faltado ao nível nacional, em muitos países, é consenso político ou a vontade política para reformas estruturais profundas e de qualidade, adaptadas ao novo contexto competitivo da globalização.

    26/02/2015


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